衡量股市下一步走势的交易员密切关注资金流动

上周导致标准普尔500指数进入回调的抛售以其相对平静而引人注目。现在，当投资者在市场情绪指标和关键价格水平上寻找复苏或进一步下滑的迹象时，他们还需要关注一个更模糊的方面：市场流动性。



从1987年的股灾到2019年的新冠疫情，股市危机都有一个共同的主题：流动性枯竭加剧了市场波动。现在，随着衍生品的快速增长，期权头寸如何影响基础现货市场成为人们关注的焦点，尤其是考虑到衍生品暴跌的趋势挥之不去。



波动率并没有飙升——芝加哥期权交易所波动率指数（VIX）稳步攀升至30附近，随后在股市持续下跌的情况下回落。尽管日内波动吸引了日内交易者，标普500看跌期权偏斜趋平，VIX看涨/看跌期权比率下降，但有迹象表明，部分股市下滑来自投资者通过卖出股票和相关期权对冲来套现。



虽然交易员因做空期权押注的负伽玛（gamma）值而进行对冲以调整仓位的做法有时可能增加了一些动能，但有关期权对市场产生巨大影响的评论并未增多。根据芝加哥联邦储备银行和芝加哥商品交易所集团（CME Group Inc.）一项衡量市场深度的指标，这在很大程度上要归因于流动性，而流动性基本保持稳定。



法国巴黎银行（（BNP Paribas SA））股票衍生品策略师本尼迪克特·洛（Benedicte Lowe）和欧洲股票衍生品策略主管乔治·德布巴斯（Georges Debbas）表示，“流动性显然是基础现货市场吸收期权价格敏感度带来的资金的关键。”

“主要风险是，当交易商严重做空伽马，流动性被撤出时，你会看到现货价格大幅超调。”



标准普尔500指数的下跌主要发生在流动性较高的正常交易时段。这些走势并不是由于一个令人震惊的数据点或公告，而是由于关税声明和贸易咆哮的持续鼓点，其中大部分在几个小时内就被收回了。



虽然投资者关注标普500指数的仓位水平是正确的，但在正常市场条件下，近月期货市场有5000亿美元，现金和交易所交易基金（ETF）市场规模庞大，可以吸收对冲资金。标普500指数每日的非delta调整名义期权交易量超过2万亿美元。



“市场并非完全由交易员仓位决定，这些动态只是更大谜团的一部分。” Rational Equity Armor Fund和Catalyst hedge Equity Fund的投资组合经理乔·蒂盖（Joe Tigay）表示，“有些日子，它们几乎不引人注目；在其他情况下，它们可以将标准的回调转变为全面的连锁反应。”



最近的大幅波动——无论是由DeepSeek人工智能新闻引发的，还是美元/日元的剧烈波动——都是在流动性较低时开始的。在规避风险的情况下，当做市商撤回买入价和卖出价时，对较小订单的影响可能会大幅增加，至少会在盘中造成价格扭曲。



期权对个股的最大影响可能是个股，而非大盘。大盘整体成交量较小，可能导致交易者在补仓时出现单边期权交易。



2021年的GameStop Corp.事件可能是最引人注目的事件之一，期权头寸似乎引发了对标的股票的空头挤压。



北欧的做市商有时发现自己陷入了大规模、流动性不足的客户交易中，据报道，期权流量有时会推动标的股价。



衍生品交易日程表上最受炒作的事件之一是季度期权到期，被称为“三巫日”。尽管数万亿美元的名义风险敞口在这些日子到期，但除了在定价期出现短暂波动（比如在欧洲斯托克50指数的10分钟外汇交割结算价格窗口期间）之外，很少会产生过大的影响。



但即便如此，尽管独立数据提供商、机构经纪商和银行策略师往往会就交易商可能的仓位达成共识，但意见分歧仍会出现。



这并不是说期权不可能影响更广泛的市场——“本末倒置”。2月份零日合约占标准普尔500指数期权交易量的比例达到创纪录的56%，3月份的某些日子甚至更高。这足以让买方投资者在其他市场信号中注意到这一点。



Multi-Asset Group M&G investments的高级基金经理斯特凡诺·阿马托（Stefano Amato）表示：“这种活动现在的规模足以对标准普尔500指数或纳斯达克指数等主要股指的走势产生实质性影响。”

“我们将这些动态视为一种情绪指标，再加上流入被动型产品的资金增加，可能导致短期过度反应。”